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【月度策略】复胜资产2021年9月投资月报
来源: 发布时间:  2021-10-15

市场回顾



本月市场出现比较明显的风格切换。大盘蓝筹类股票(以上证50、沪深300指数为例)明显跑赢中小盘成长股票(以中证500、中证1000指数为例)。日成交金额方面,各指数本月涨跌不一。


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数据来源:wind终端

行业涨跌幅来看,本月公用事业、食品饮料以及农林牧渔行业涨幅靠前,有色金属、钢铁以及国防军工行业跌幅靠前。虽然看似本月指数有涨有跌,甚至有部分行业受益于“拉闸限电”的外部事件而大幅上涨,但市场整体的行情相较于前期可谓是“惨淡”。

下图为自5月以来,单月市场个股涨跌幅分布(剔除ST及2021年上市新股)。9月份下跌股票占比合计为62.33%,基本与7月持平。远高于8月(33.16%)、6月(48.86%)以及5月(25.80%)。

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数据来源:wind终端

可能从单月个股涨跌幅分布上,投资者会有困惑:是否9月与7月行情基本相似?细究来看,9月是个普跌行情,7月则是市场明显分化:下图为月度个股涨跌幅均值及中位数统计(统计个股样本同上图,后续统计一致):9月无论是均值还是中位数都是负数,而7月份则是均值微涨,但中位数为-4.21%。

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数据来源:wind终端

同时,在9月也出现了明显的大小盘风格切换。从数据来看,小盘风格已经至少持续了4个月(自5月开始)。下图为不同市值区间个股涨跌幅均值。

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数据来源:wind终端

从图上可以看出,从5月开始至8月,整体按照市值区间划分,市场都存在明显的小盘风格,但到9月,小市值股票出现了较为明显的回调。

我们通过上述统计结果,基本得到第一个结论:9月市场普跌,而且存在较为一定的“大小盘风格切换”。下表为全市场个股年内股价最高收盘价出现的月份分布。以及最高收盘价至9月30日收盘价区间涨跌幅的均值统计(已考虑分红除权因素)。

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数据来源:wind终端

从图上可以看出,9月以及1月达到年内最高收盘价的个股数量较多,其他月份较为平均。同时仅从9月份创新高的个股内,从高点至月度收盘价回调幅度均值也有-15%,也就是说,短期大量的股票出现冲高回落。并且自6月至8月,个股从最高点到月底收盘价回落幅度均值基本接近,说明这种冲高回落其实从很早以前就已经开始。可能上图的这种回撤统计才是9月份市场整体觉得行情惨淡的直观体现。

9月可能对市场外部干扰最大的是“拉闸限电”事件。关于拉闸限电,我们认为只是个短期事件,不改变经济长周期的运行趋势与规律。究其影响,首先我们认为:在机械化、智能化不断提升的社会大环境下,电力已经逐渐替代石油,成为最重要的能源种类。电力需求的激增会进一步促进光伏、风电等新型清洁能源的提升占比。其次,拉闸限电的行为也反映了决策层对于经济结构转型的决心:将那些高能耗低GDP贡献的产能进行淘汰,同时将产能优势进一步聚焦在行业龙头企业。

投资展望

总体而言,我们认为整个九月依旧体现了后续宏观经济增长以及相对应货币政策走向存在较大的不确定性。市场从八月份开始就已经凸显出“风格焦虑”:传统白马蓝筹面临增长乏力以及估值压力,同时新兴制造以及新能源等成长行业则面临年内涨幅较大以及静态估值较高等问题。过去严重依赖“风格选择策略”的投资者整体在“左右为难”中不断地来回试探,期望一劳永逸的找到风格切换的完美时机,但似乎始终没有很好的体验。投资者行为总是在自我强化的,当短期博弈性上升后,投资者很自然的会意识到行业轮动或交易型投资策略的盈利性在上升,与此同时市场成交量整体始终维持在一个较高水平,无形中也加剧了这种短期无序波动的持续时间与力度,使得市场整体九月的“迷茫感”更加明显。

同时,成长股一般都会出现大幅上涨后的短期回调。原因细究来看,在于成长性投资是一个基于对行业和企业的理解“向前看”的动作,而很多所谓的“核心资产”都已经是在确立了显性行业龙头企业的基础上,投资者“向后看”的一个产物。尤其投资者对于制造业企业相对来说比较陌生,不像面对传统的消费医药龙头企业,有比较强的日常关联性,可能从情感上有额外一层的“信任感”。这种“信任度”的差异,也导致消费类公司和制造业企业的股价短期波动性的差异。我们一直反复在强调,在新的市场环境下,投资者在找寻制造业内优质企业时,一定会遇到这种“投资距离”的问题:无法简单依靠文献或行业数据理解公司和行业,更多的还是要通过行业上下游供应商客户等的深度调研对企业在技术层面以及行业竞争格局上的变化进行价值发现。以风电设备为例,之前我们一直对于风电行业保持谨慎态度,但近期通过调研我们发现风电行业的投资逻辑出现了一定的边际改善情况:一方面通过降本,风电也基本实现平价上网,对于传统能源的替代效应增强;另一方面,风电设备伴随着工艺工程的提升,尺寸大型化得到了有效进展。伴随这种设备大型化的趋势,风电塔可以在更高的海拔进行发电。众所周知,伴随着海拔的上升,风的强度与持续能力都更强,这给了风电机组更高的使用时长与更稳定的发电量。这从多方面都会提升风电的经济性。但与光伏行业相比,风电行业的整体性还是不及光伏:由于风电处于降本初期以及需求尚未起量,大量企业还面临成本与供给出清压力,行业细分投资机会主要来源于1.受益于大型化趋势下的核心零部件市占率上升;2.国产替代的龙头企业。

今年一季度市场也出现了类似的“风格切换”:前期涨幅较大的“核心资产”出现明显回调,同样当时也是资源类行业大幅跑赢市场走势。我们一直对基于短期价格上涨产生的行情走势保留意见。依靠涨价永远无法成为一个长期企业优质的投资逻辑。我们认为,基于最基本的经济学原理,商品的价格上涨,一定会带来供给的增加最终促使供求关系再平衡。优质企业更多的着眼点不在于涨价,而在于能够确保价格稳定,毛利率稳定,以确保自己的市场份额稳定,即使需求激增也不会轻易涨价,确保竞争格局在自己控制范围内。

每一次下跌都是“去伪存真”。历次回调之后,总有好公司能够脱颖而出,再创新高。我们认为当投资出发点是构建在对企业基本面以及未来盈利增长的预期上时任何时间点投资者都应能清醒的应对市场变化。相反,焦虑和迷茫一定是建立在以交易股票估值为目的的投资方法论上。市场涨跌本身就是无法预测的,短期股价基本上就是一个“随机游走”过程,但如果遵从行业发展规律出发则企业盈利趋势完全有迹可循。下跌并不可怕,可怕的是对身边优质的企业熟视无睹或缺乏去发现下一次优质企业的能力和眼光。

展望后续市场,我们认为可能市场将始终处于目前这种“难上难下”的运行格局中。同时,大部分投资者在四季度都会面临较高的业绩考核以及排名压力,这种情况下,更为聚焦的结构性行情可能会愈演愈烈。我们认为由于疫情以及海外尤其是美国的货币政策导致外部不确定性较高,无论是消费、制造还是周期似乎所有行业都有通顺的投资逻辑,导致目前这个“乱花渐欲迷人眼”的行业板块轮动在四季度大概率将延续。“风格焦虑”将始终困扰着市场中大部分的投资者。纵观A股运行的历史,短期外部事件或市场短期“风格切换”扰动始终在不断的发生,但依靠这些事件驱动或者交易博弈显然无法在长期获得稳定的超额收益。只有基于业绩增长带来的盈利上升,才是确保股价长期走强的底层逻辑。我们仍将聚焦在景气度持续上行、对于基本面趋势有跟踪的光伏、新能源汽车中游制造环节龙头公司上;同时密切关注消费品行业的数据变化,寻找新兴消费的增量投资机会。

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上海复胜资产管理合伙企业(有限合伙)成立于2015年,是国内首批以研究驱动为导向的阳光私募基金管理公司。复胜资产专注于境内外二级市场股票投资,具备开展私募证券投资等业务的资质。公司核心团队拥有14年以上大陆、香港、美国三地投资经验及国内顶级公募的从业经验,公司始终秉持“复利致胜”的原则,坚持业绩驱动型的价值投资,重视投资的可持续性,致力为投资者获取长期的稳健收益。

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